“VC 對這個世界最重要的意義是創(chuàng)造流動性，讓一些有夢想有能力，但是沒有背景的人成功?！?/p>
文｜宋瑋 管藝雯
編輯｜黃俊杰
劉芹入行做投資那一年，正值中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)開端。1999 年 1 月，雷軍投資的卓越網(wǎng)上線、2 月馬化騰發(fā)布 OICQ、4 月馬云創(chuàng)辦阿里巴巴、9 月王志東就任新浪 CEO。
21 年后，互聯(lián)網(wǎng)公司從無人在意的邊緣角色，成長為整個中國經(jīng)濟(jì)最具活力的部分。甚至，它們成了連接中國經(jīng)濟(jì)的血脈，加速了方方面面的變革。
這樣驚人的成長因?yàn)榧夹g(shù)進(jìn)步，因?yàn)橐淮髽I(yè)家的創(chuàng)業(yè)精神，也因?yàn)轱L(fēng)險資本的推動。風(fēng)險資本讓一群有夢想有能力，但沒有背景的人，有更多的機(jī)會創(chuàng)業(yè)成功。
劉芹是伴隨這一代企業(yè)家成長的風(fēng)險投資人之一。他1999年起步于香港恒隆集團(tuán)陳啟宗家族的家族基金晨興創(chuàng)投，2008 年與石建明創(chuàng)立晨興資本，2020 年，晨興資本更名為五源資本。
不同于許多大基金，五源沒有硅谷來的大品牌，沒有既成的投資框架。以很低的起點(diǎn)，像一家創(chuàng)業(yè)公司一樣，一點(diǎn)點(diǎn)摸索，形成一套自己的投資邏輯。五源一度是小米和快手的最大外部股東，并投資了小鵬汽車、微醫(yī)、商湯科技、小馬智行、地平線等優(yōu)秀的中國科技公司。
五源打法的核心是 “反共識 + 超配”。但自 2015 年以來，量化寬松改變了投資邏輯，滴滴靠資本燒成市場第一，軟銀成立千億美元的超級大基金。
原來賴以成功的打法讓五源在新邏輯下錯過了一些好公司，甚至錯過一整個電商賽道?！拔爷偪竦男判氖軗p”。
與此同時，世界對科技公司，及其背后力量的態(tài)度也開始變化。
《紐約客》11 月刊發(fā)《風(fēng)險資本如何讓資本主義變得畸形》，以 WeWork 的鬧劇盤復(fù) VC 們?nèi)绾喂膭钸^度冒險，如何為了利益放棄原則、甚至放任劣幣驅(qū)逐良幣。
對于資本應(yīng)該支持什么樣的公司和行為，創(chuàng)造怎樣的社會價值，劉芹有自己的看法。
以下是《晚點(diǎn) LatePost》與劉芹的對話：
《晚點(diǎn)》：我們先來回顧一下過往。你的第一期和第二期基金分別創(chuàng)造了 50 倍和 30 倍的投資回報率。放在今天來看，這是否是一個奇跡？
劉芹：一家基金的回報如果在 3 到 5 倍，就已經(jīng)不錯，如果能超過十倍，是行業(yè)里頂尖。而連續(xù)兩期有幾十倍回報基金，全世界也不多見。
《晚點(diǎn)》： 50 倍和 30 倍之間，差距來自什么？
劉芹：回報倍數(shù)經(jīng)常波動，第一期基金能見度最高，二期基金今天是 30 倍，可能還是被低估了，很多項(xiàng)目還在跑的路上。
過去全世界最高 ROI（投資回報率）的經(jīng)濟(jì)體是中國，中國最高 ROI 的行業(yè)是 TMT。一個基金合伙人曾問我，“過去十幾年里，有哪一個我們知道的基金不掙錢？”
所以回報好不是我們的能力，我們只是恰好在這樣一個周期里做對了。反過來這么想，你買過房子嗎？
《晚點(diǎn)》：買過。
劉芹：所以你成功做了一次投資。這就是我們這一代的 lucky，你在那個時機(jī)買了房子，我在那個時機(jī)做了投資，沒什么本質(zhì)不同。
《晚點(diǎn)》：但兩位數(shù)的回報，肯定是做對了更多事。
劉芹：回報只是結(jié)果。理解一個基金真正的投資成績是你的時間質(zhì)量，你的時間是不是花在最值得花時間的人身上，以及你每天跟那些人討論的事情是否在未來十年會帶來真正巨大的價值。
《晚點(diǎn)》：可否分享一個你十年前做的，影響后來十年并帶來超大回報的抉擇。
劉芹：我 1999 年加入晨興創(chuàng)投，那是恒隆集團(tuán)陳氏家族的家族基金。2005 年第一批美國 VC 進(jìn)中國，這引發(fā)了我們決定在 2007 年把家族基金變成真正 LP—GP 的結(jié)構(gòu)。當(dāng)時很多美國基金或明或暗想把我們團(tuán)隊(duì)收了，但我想一點(diǎn)一點(diǎn) bulid 一個自己的基金。
2008 年春節(jié)，我在外面募資，路上就遇上了金融危機(jī)，非常困難。最后加上陳氏家族掏的一個億，我們才募到了 1.5 億美元，這是特別大的支持。
我記得很清楚，當(dāng)時和一位 LP 交流，他問我為什么要做這個基金？我說很簡單，我就想自己做一個中國最優(yōu)秀的早期投資基金。
LP 聽完說他很喜歡我這個故事，后來他成為了五源第一個 LP，那期基金也是我們有史以來回報最好的基金，我們給了他幾十倍的回報。
《晚點(diǎn)》：為什么改名？
劉芹：當(dāng)時出來創(chuàng)業(yè)，募資艱難，家族基金晨興創(chuàng)投給錢、給品牌名支持。最近兩年因?yàn)樾∶?、快手等明星?xiàng)目，很多國內(nèi)外媒體和創(chuàng)業(yè)者找過來，他們分不清晨興創(chuàng)投和晨興資本 ，免不了會打擾到家族基金的伙伴們。所以也確實(shí)該擁有自己的名字了，今年正式啟用 “五源資本”，英文名叫 “5Y Capital”。
《晚點(diǎn)》：你最早幾筆互聯(lián)網(wǎng)投資分別是 UC、YY 和迅雷，是如何發(fā)現(xiàn)并投資了他們？
劉芹：我當(dāng)時看游戲，一年幾乎每晚都泡在網(wǎng)吧，和網(wǎng)吧里的人一起混，想看他們在干嘛。當(dāng)時認(rèn)識了一個游戲公會的會長，覺得很有意思。后來雷軍給我介紹了李學(xué)凌，李學(xué)凌說他搞定了 10 萬個公會，他說他人在廣州，我就去了。
2006、2007 年我拎著一個包，廣州深圳折返跑，當(dāng)時沒有北京上海的投資人看那邊，于是我一個人投了廣東好幾個互聯(lián)網(wǎng)公司。
《晚點(diǎn)》：現(xiàn)在還有拎著包到處看項(xiàng)目的時候嗎？
劉芹：我天天不都在這兒嗎？
《晚點(diǎn)》：你在五星級酒店的行政酒廊里。
劉芹：形式不重要，重要的是我原來是一個人，今天我在帶動整個組織建立更強(qiáng)大的認(rèn)知。
《晚點(diǎn)》：你們投資的特點(diǎn)是少投精作，為什么會形成這樣的投資風(fēng)格？
劉芹：有歷史背景，那時候用家族的資金投資，沒有追求所謂很激進(jìn)的覆蓋；第二，我們?nèi)艘埠苌佟?/p>
如果系統(tǒng)性理解五源的差異化打法，核心在于我們跟市場上其他基金相比，具有一種非共識，當(dāng)大家沒意識到一些東西的好，我們能發(fā)現(xiàn)它的好。這就對你的認(rèn)知提出了很高的要求，首先認(rèn)知要夠深，第二要有前瞻性。
《晚點(diǎn)》：對于做一些大家都覺得不對的事，你似乎沒什么思想包袱。
劉芹：我最大的優(yōu)點(diǎn)是沒有框架。很多同行有品牌，有硅谷整個認(rèn)知上的套利優(yōu)勢，或者從二級市場帶著大資金跨過來。五源是一個純土鱉的團(tuán)隊(duì)，我們起點(diǎn)低，就像一個創(chuàng)業(yè)公司，只能慢慢摸索。
可能因?yàn)檫@段經(jīng)歷，我對那些非共識、不主流的創(chuàng)業(yè)者，每次都能在非常短時間內(nèi)產(chǎn)生很強(qiáng)的、愿意嘗試的沖動。而我們之所以投資成績好，是因?yàn)槲覀兲貏e能理解反共識和反常規(guī)是最重要的。
《晚點(diǎn)》：雷軍創(chuàng)立小米時是一位明星創(chuàng)業(yè)者，不僅主流，還是很多程序員的偶像。
劉芹：我們 2010 年投小米的時候，你覺得沒爭議嗎？
小米當(dāng)時提出互聯(lián)網(wǎng)硬件按成本定價，沒有人理解。我們連續(xù)三輪投資，小米 2000 萬美元估值時投了 500 萬，2 億估值時投了 1000 萬，10 億美元時，公司還沒賺錢，我們決定領(lǐng)投。
小米是一期的項(xiàng)目，我們?yōu)榇碎_了二期 LP 的會議，說服 LP 用二期的錢來領(lǐng)投，拿新基金的錢來養(yǎng)老基金的項(xiàng)目，這是非常忌諱的。但我們還是做到了。
2015 年，余凱從百度出來，一天芯片沒做過，他說要做芯片。因?yàn)樗f下一代做 AI 芯片的應(yīng)該是懂算法和軟件的人。當(dāng)時公司都沒成立，我就投了他。投傳統(tǒng)芯片的人是不會投地平線的，他們只會投有 20 年芯片經(jīng)驗(yàn)的人。
《晚點(diǎn)》：有人說你們是用投二級的方式投一級。比如看不懂不投，持續(xù)加注，這都是典型巴菲特式的投資方法。
劉芹：大道至簡。所有最重要的原則和方法論都可以用在不同行業(yè)，從來沒有什么二級市場的方法論和一級市場的方法論；其次，經(jīng)典的價值投資人對現(xiàn)金流特別堅(jiān)持，他認(rèn)為只有現(xiàn)金流才有價值。
但我能夠在沒有現(xiàn)金流的時候看到它未來能產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力，這也叫價值投資。
《晚點(diǎn)》：如何擴(kuò)展和強(qiáng)化自己的認(rèn)知？
劉芹：一個是對事情、一個是對人的理解。
我們的核心策略是精選，以及在一些特別好的公司里敢于超配。精選和超配背后兩點(diǎn)，一是我們跟隨最優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者，和他們一起成長；二是我們關(guān)注優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者背后的科技變量。
為什么我們最近關(guān)注半導(dǎo)體和生物醫(yī)藥？因?yàn)榛驕y序技術(shù)的成熟讓大量監(jiān)測數(shù)據(jù)產(chǎn)生，而數(shù)據(jù)需要算法和軟件來解決。這些新的工具往往不會被傳統(tǒng)制藥行業(yè)理解，這就是我們的機(jī)會。
《晚點(diǎn)》：VC 應(yīng)該在行業(yè)的哪個階段進(jìn)入？生物醫(yī)藥和半導(dǎo)體都是在五源五期基金后才有的方向，但可能紅杉十年前就有了。
劉芹：首先是閱讀技術(shù)的成熟，其次是閱讀商業(yè)的變化。通常技術(shù)成熟不等于商業(yè)機(jī)會，我們叫 “領(lǐng)先市場 0.5 步”。但真的動手也許要等一等，過早不一定有機(jī)會。等到市場完全起來你就來不及了。
《晚點(diǎn)》：但半導(dǎo)體投資今天已經(jīng)非?；馃崃?。
劉芹：我們轉(zhuǎn)向半導(dǎo)體是因?yàn)榭吹搅私K端的變化。過去半導(dǎo)體行業(yè)是做代工，所有研發(fā)和產(chǎn)品定義的源頭都不在中國，因?yàn)榻K端不在中國。而今天中國的終端在崛起，智能手機(jī)和電動車的領(lǐng)導(dǎo)品牌都爭著要定義下一代產(chǎn)品的新功能。
我們投了小米、小鵬，小米明年的手機(jī)方向或者小鵬下一代的汽車什么樣，只要一定義下來，會發(fā)生連鎖反應(yīng)，成千上萬個零部件廠商共同把產(chǎn)品差異化，科技研發(fā)的飛輪效應(yīng)在中國就出現(xiàn)了。
為什么我們今天才做這件事兒，是因?yàn)槲以谶@個產(chǎn)業(yè)里，我在董事會上，我看到了機(jī)會。
《晚點(diǎn)》：所以你能看到一些機(jī)會，是因?yàn)槟愀痪€的企業(yè)家有更深入的溝通？
劉芹：是的。很多人說我們對產(chǎn)業(yè)、對技術(shù)很懂，不如說我們對人更懂。企業(yè)家會成為我們知識的一部分，參與我們的討論。
當(dāng)你花了很多精力在閱讀趨勢的同時，會發(fā)現(xiàn)有幾個孤獨(dú)的創(chuàng)業(yè)者也在那，他們的 Vision 和我們對趨勢的 Vision 是共振的，所以我們發(fā)現(xiàn)并識別了他們。
《晚點(diǎn)》：小米上市的時候，在想什么？
劉芹：我在想公司怎么能夠變成一千億。
《晚點(diǎn)》：會擔(dān)心再也投不出比小米回報更好的項(xiàng)目嗎？
劉芹：從做投資來講，最成功的都是下一步，否則你會缺乏所有投資的熱情。
《晚點(diǎn)》：五源是「少投精做」的代表，隨著很多基金資產(chǎn)規(guī)模極速擴(kuò)大，過去幾年五源的打法是否遇到了困難？
劉芹：2013 到 2016 年是整個投資行業(yè)公認(rèn)非常困難的年份，所有 VC/PE 回報都在系統(tǒng)性下降。那也是我們這套投資方法最逆風(fēng)的時候，以至于我一度在想是不是 VC 的游戲規(guī)則變化了。
我們原來追求在早期擊中項(xiàng)目，錢不是海量時，這種方法是最有效的。但 2013 年后出現(xiàn)了一個大變化——量化寬松之后資本不再稀缺，海量的錢沖進(jìn)了股市和科技公司。
我們 2012 年投資易到，當(dāng)時滴滴還沒有成立。我們從沒想到一家公司可以融 150-200 億美元，資金規(guī)模迅速摧毀了 first mover（模式首創(chuàng)者）先發(fā)優(yōu)勢，沖垮了你作為一個經(jīng)典 VC 的認(rèn)知優(yōu)勢。如果沒有滴滴快的這一套巨大改變規(guī)則的東西，易到會是大平臺。
到 2016 年四季度和 2017 年一季度，情況更嚴(yán)重。我們有一些好項(xiàng)目，大家都燒錢，他們沒錢燒，最后有一部分熬不住就垮掉。
《晚點(diǎn)》：那個階段誰是打破規(guī)則、不按照傳統(tǒng) VC 的玩法來玩的？
劉芹：滴滴的投資人王剛，雖然他不是機(jī)構(gòu)投資人，但他用一種產(chǎn)業(yè)資本嫁接在創(chuàng)業(yè)公司上從而改變行業(yè)的打法，憑一己之力，把這個局做得這么大。我覺得王剛在這里是一個真正的 Game Changer。
《晚點(diǎn)》：基金也出現(xiàn)分化，一種做 mega fund（超大型基金），用覆蓋的方式來做投資；另一種慢而聚焦，追求一擊即中。何時少投精做有效，何時覆蓋性打法更有效？
劉芹：投資行業(yè)的回報可以分兩種：β回報和α回報。β是系統(tǒng)性收益，α是真正的投資超額收益。覆蓋型打法的回報更接近β。但只有你選得準(zhǔn)，你才能創(chuàng)造更好的α回報。
mega fund 的挑戰(zhàn)可能才剛剛開始——回報會面臨很大壓力。
《晚點(diǎn)》：意識到資金規(guī)模是一個巨大的變量后，五源做了什么？
劉芹：第一我們開始投技術(shù)、企業(yè)應(yīng)用，第二是把基金規(guī)模做大。
五六年前我們開了一個戰(zhàn)略會，以前只聚焦在消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)，會后我們決定關(guān)注底層技術(shù)和企業(yè)服務(wù)。今天我們所有和 AI、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)有關(guān)的項(xiàng)目超過 50 家。戰(zhàn)略會后我們就投資了商湯、地平線等。
我們今天的打法是升級的α打法，在多產(chǎn)業(yè)和多階段尋找α回報的可能。同時，也要進(jìn)一步進(jìn)化，學(xué)習(xí)覆蓋型打法的優(yōu)點(diǎn)。廣度上，做更好的項(xiàng)目覆蓋，但不一定投；深度上，投資標(biāo)準(zhǔn)不能降低，但應(yīng)該有更多的衡量緯度。我們第五期基金融了 10 億美元，以前我們只看早期，現(xiàn)在我們可以看中后期，在一個賽道里把更多的公司看得更清楚。
《晚點(diǎn)》：有兩種基金，一種是圍繞一個人，所有人是他能力的延伸；另一種是有合伙人，通過建立一個更緊密的公司體系來運(yùn)轉(zhuǎn)，五源更偏向于哪一種？
劉芹：我們是 hybrid（混合物）。每個基金都要有自己的核心，但不應(yīng)該讓其他人只是變成手和腳，它應(yīng)該具備讓每個人都有可能成為核心的潛力和機(jī)會。
我想建立一個以我為核心、能夠賦能的組織，讓每個人都得到快速成長。接下來檢驗(yàn)我的不是能掙多少錢，而是若干年之后，我退休了，五源依然是一線品牌。
《晚點(diǎn)》：如何傳承方法論背后的方法論？
劉芹：一個年輕人加入別的基金，一年能投 6 個項(xiàng)目，在我們這里一年能投一兩個就很好了，而且要做大量工作，這是我們的體系在起作用，它要求你有認(rèn)知。
五源真正的成功是能不能變成一個知識組織，包括建立知識的基礎(chǔ)設(shè)施和工作方法、流程和溝通方式。
《晚點(diǎn)》：如何理解周期？從周期中學(xué)習(xí)到什么？
劉芹：我認(rèn)為有三個周期，經(jīng)濟(jì)周期、科技周期和資本周期。今天處于一個復(fù)雜周期，資本周期泡沫化，經(jīng)濟(jì)周期處在動蕩甚至下行階段，科技周期又在一個活躍的向上階段。
你無法管理，也無法預(yù)測周期。唯一的方法就是盡量花時間跟最好的公司在一起，以及不要降低投資標(biāo)準(zhǔn)。
《晚點(diǎn)》：復(fù)雜周期時，覆蓋性打法是否不再那么有效？
劉芹：覆蓋性打法就是一種方法，這種方法有它有效的一面，我相信所有做覆蓋性打法的人都會強(qiáng)調(diào)要覆蓋得準(zhǔn)一點(diǎn)。
《晚點(diǎn)》：五源看上去系統(tǒng)性錯過了整個電商賽道。
劉芹：我們對用戶型、產(chǎn)品型、工具型、流量型的公司，投得都還不錯。但一到交易型公司，我們投得不好。
早期和我們資金結(jié)構(gòu)有關(guān)系，最初在家族基金，我們本能會去尋找確定性高的項(xiàng)目。當(dāng)時內(nèi)部有一個原始準(zhǔn)則——“這是你的錢你投嗎？” 電商這種資本密集型的投資，我們在策略上避免。
后來是我們對這個領(lǐng)域的認(rèn)知不如別人。我們曾經(jīng)有機(jī)會投給京東 1000 萬美元，沒投是因?yàn)槲覀兣袛噙@家公司可能要融幾億美金，投第一筆 1000 萬不難，但我們堅(jiān)持長期持續(xù)投資，后面京東來找我融錢，給不給？本質(zhì)還是對電商的認(rèn)知不夠，才不敢做瘋狂的事。
《晚點(diǎn)》：為什么不先投進(jìn)去 1000 萬美元，下一輪投不投再說。
劉芹：這是一個非常壞的投資心態(tài)。你只要在一個項(xiàng)目上投機(jī)，你在每個項(xiàng)目都會投機(jī)，決策就亂了。
如果你沒有做好持續(xù)下注的準(zhǔn)備，說明你不是堅(jiān)定地看好，那你連這 1000 萬都不應(yīng)該投。
《晚點(diǎn)》：你們也是最早看過拼多多但沒投的基金之一。
劉芹：這是我挺大的一個遺憾。當(dāng)時我支持投，五源所有人都反對，我屈服了。因?yàn)槲覀冊诹硗庖粋€電商公司上剛剛輸?shù)袅藥浊f美金。而拼多多又剛好在從拼好貨（自營）向拼多多（平臺）轉(zhuǎn)型的過程中。
《晚點(diǎn)》：你有個觀點(diǎn)是投資要投黑天鵝，所有人都不同意的時候，反而應(yīng)該投。
劉芹：我們還是低估了兩件事，一是微信的流量紅利所帶來的系統(tǒng)性機(jī)會；二是我低估了黃崢能夠把微信流量私域運(yùn)營的能力。
后來我們反思，我們對整個電商系統(tǒng)性錯過，早期是因?yàn)榛鸾Y(jié)構(gòu)，后面是因?yàn)檎J(rèn)知上不強(qiáng)。再后面我們意識到整個交易型行業(yè)是個巨大機(jī)會的時候，以五源的資金體量要投電商公司，投不動，所以我們才決心擴(kuò)大規(guī)模。
《晚點(diǎn)》：所以當(dāng)時你屈服了，還是因?yàn)椴粔虔偪瘛?/strong>
劉芹：我瘋狂的信心受損。
《晚點(diǎn)》：大的商業(yè)機(jī)會是非常少的，過去十年全世界誕生的所有新公司里，最值錢的大概率是字節(jié)和美團(tuán)兩家。五源投中了小米、快手，但 BAT、TMD 加拼多多都沒有投中，為什么？
劉芹：我第一次見王興是在飯否時期，他基本不怎么說話，那可能是他狀態(tài)最差的時候，后來我們又系統(tǒng)性 pass 了團(tuán)購。黃崢更像一個咨詢公司的人，我對講得特別清晰、結(jié)構(gòu)化的東西有很大的警覺。
另外我們在某些項(xiàng)目上持倉相對較重，我們先投資了快手，字節(jié)原來和快手沒有競爭，后來出現(xiàn)了抖音，反過來成為了我們投資的障礙。
《晚點(diǎn)》：在字節(jié)只有頭條的時候，你們也沒有投。而 2016 年你們還請了張一鳴參加五源的 CEO 年會。
劉芹：恰恰因?yàn)槲易鲞^媒體，我深知內(nèi)容產(chǎn)業(yè)監(jiān)管是非常大的挑戰(zhàn)，字節(jié)早期大量出現(xiàn)過跟傳統(tǒng)媒體之間的沖突，我們評估過，把它 pass 了。
《晚點(diǎn)》：你說過你的主要策略是看人，見到張一鳴時，你不相信他能戰(zhàn)勝這一切？
劉芹：如果你有過做媒體的經(jīng)驗(yàn)，你會覺得實(shí)在沒辦法搞。
張一鳴能做成，反襯出來他是一流的企業(yè)家、敢于冒險，他們在這個事情上可能都跨越了以前很多人擔(dān)心的這個事。
《晚點(diǎn)》：錯過以上項(xiàng)目，是否和你個人的性格、視角有關(guān)？
劉芹：太自洽、太結(jié)構(gòu)化的東西我會特別警惕，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)和投資都是量子態(tài)。
《晚點(diǎn)》：你會容易忽視什么？
劉芹：我習(xí)慣用一個長期可持續(xù)性的方式來過濾公司。所以我對快速變化的東西，會容易把它過濾掉，因?yàn)椴皇撬锌焖僮兓臇|西都具有長期可持續(xù)性，
比如黃崢跟我講，微信的流量紅利是一個巨大的范式變化，一個巨大的機(jī)會，但我會認(rèn)為，微信流量紅利不是他的。
事實(shí)證明我低估了黃崢把微信流量私域化的能力，以及我低估了微信的容忍度。
《晚點(diǎn)》：是否有某些共同因素導(dǎo)致你錯過了頭條和拼多多？比如你對規(guī)則的在意，以及對于這些企業(yè)家可以用非常規(guī)手段打破規(guī)則，你沒有預(yù)料到。
劉芹：這不是我們真正的問題。我們真正的挑戰(zhàn)是，五源在企業(yè)中后段時期的投資上沒有優(yōu)勢。我們用擊中企業(yè)的方式來做投資，它一定慢且聚焦。沈南鵬做投行出身，紅杉對覆蓋打法是很堅(jiān)決的，所以第一天我們兩個投資方法就分化。
今天怎么在基金的規(guī)模、投資方法以及系統(tǒng)性捕捉到好公司，每個人都在面臨著不可能三角形。我們也在相互學(xué)習(xí)。紅杉今年推出了 3 億美元專門投早期的基金，而我們從早期希望向中后端蔓延。
過于追求終局的時候，我們已經(jīng)在時刻提醒自己，對變化要特別敏感，但我們又不是那種別人所謂的敏感——只要有指標(biāo)上升就投資——我們還要追問，它的長期可行性，這必然會帶來剛才說的 miss， miss 就是我們的打法。
《晚點(diǎn)》：你已經(jīng)管了超過 30 億美元。按照五源現(xiàn)在的打法，你認(rèn)為自己最多可以管多少錢？
劉芹：管 100 億美金沒什么問題，甚至更大，但它需要一步一步。
《晚點(diǎn)》：你 1999 年入行，還有比你從業(yè)時間更長，依然活躍在一線的中國投資人嗎？
劉芹：應(yīng)該有吧，像火山石資本的章蘇陽。我入行時才 26 歲，此后一直在這個行業(yè)。
《晚點(diǎn)》：你做投資沒有師承，都靠自己摸索。對你來說最有效的學(xué)習(xí)方法是什么？
劉芹：所有人都是我的老師。同事有時候不理解，我明顯不會投這個人，為什么還要花兩三個小時和對方聊。其實(shí)我在學(xué)習(xí)，哪怕不投，我還是想通過他了解這行業(yè)里有人在做什么有趣的事。另外就是人家來一趟挺不容易。
我的閱讀和興趣也龐雜廣泛，我會看宗教、歷史、人文、社會制度變遷等東西。
《晚點(diǎn)》：和每個創(chuàng)業(yè)者都聊兩個小時，哪有時間看這么多東西？
劉芹：我處理信息的結(jié)構(gòu)化能力很強(qiáng)，處理速度很快。一些很復(fù)雜或是隨機(jī)、瑣碎的事情，我的腦子會分門別類把它迅速變成我的認(rèn)知。
《晚點(diǎn)》：如何迅速判斷一個人？
劉芹：首先你要對事情下功夫。當(dāng)我在一個事上的認(rèn)知達(dá)到一定水準(zhǔn)，如果創(chuàng)業(yè)者在認(rèn)知上超出我，通常他已經(jīng)很稀缺。
《晚點(diǎn)》：從事投資這么多年，肯定見過很多殘酷和荒謬之事?？煞穹窒硪粋€你所見的最殘酷之事？
劉芹：我剛?cè)胄袥]多久，一個投資項(xiàng)目創(chuàng)始人生病去世。以及一些公司最后關(guān)門，這些過程都挺殘酷的。
《晚點(diǎn)》：會投資連續(xù)失敗的創(chuàng)業(yè)者嗎？
劉芹：我們愿意連投三把。失敗一次再投一次，再失敗再投一次，當(dāng)然不是什么人失敗都投。對于真正優(yōu)秀的人，失敗是他最大的財富。
《晚點(diǎn)》：三次是一個界限。
劉芹：三次是一個人最黃金的創(chuàng)業(yè)時間和試錯能力。三次再不成功，回家查查祖墳，查查家譜，運(yùn)氣太差了。
《晚點(diǎn)》：你說這句話的時候就挺殘酷的。
劉芹：這個行業(yè)是一個勇敢者的游戲，我們能做得有溫度，不代表盲目心軟。符合我們的標(biāo)準(zhǔn)、能有資格失敗的人，一次失敗會讓他下一次成功概率提高 30% 以上，兩次失敗就有機(jī)會提高 60%、70%，三次再不成功，可能存在一些系統(tǒng)性問題是長期突破不了的。
《晚點(diǎn)》：你希望創(chuàng)業(yè)者如何看待你？
劉芹：我希望成為創(chuàng)業(yè)者最有影響力的人。
《晚點(diǎn)》：在 cap table 上？
劉芹：在關(guān)系和信任度上。創(chuàng)業(yè)者非常孤獨(dú)，他們需要更多人來幫他們開拓視野，或者在關(guān)鍵時刻為他做高質(zhì)量的聆聽。
《晚點(diǎn)》：當(dāng)一個創(chuàng)業(yè)者說他很痛苦時，你會如何安慰？
劉芹：所有企業(yè)家都非常痛苦。
《晚點(diǎn)》：宿華是一個很特別的創(chuàng)業(yè)者，他的痛苦來自什么？
劉芹：宿華有挺原生態(tài)的痛苦。快手今天的成長速度對他們來說是一個巨大挑戰(zhàn)，如何駕馭和管理一個高速成長的企業(yè)，遠(yuǎn)超出了他們以前的經(jīng)驗(yàn)和能力，他痛苦很正常。
一笑上次見面對我說，他們完全低估了用戶的規(guī)模和需求，如果今天能坐時空穿梭機(jī)回去，快手應(yīng)該有更激進(jìn)的融資和產(chǎn)品策略。
《晚點(diǎn)》：去年采訪時你說最關(guān)心快手的組織問題，但今天這個問題似乎沒有得到解決，反而更大了。
劉芹：大家容易被事件放大。一個公司只有在變革時才會出現(xiàn)摩擦。
《晚點(diǎn)》：我們聽說一個故事，一名創(chuàng)業(yè)者貪污被舉報，但最后他與投資人達(dá)成協(xié)議——投資人不起訴，他退出找一位新 CEO，投資人答應(yīng)了。換你會怎么做？
劉芹：我們曾經(jīng)有創(chuàng)業(yè)者做了不好的事，他提出把公司賣掉讓我們掙錢，但我們不接受。如果他在我們不知情時把公司賣掉，那我們能接受。我們不能接受和他一起騙別人。
你為這樣的人買一次單，后面怎么辦？我們的價值觀會坍塌的。
《晚點(diǎn)》：這個行業(yè)中你最厭惡什么？
劉芹：Cheating。很多公司業(yè)務(wù)造假，這是我最不喜歡的，To VC 我也很不喜歡，To ATM、BAT 我也不喜歡，我還厭惡劣幣驅(qū)良幣。
有時候我對這些事情其實(shí)感到挺 suffer（痛苦）的。
《晚點(diǎn)》：你想看到一個怎樣的商業(yè)世界？
劉芹：我那天跟季琦（華住集團(tuán)創(chuàng)始人）聊天，我跟他說，VC 對這個世界最重要的意義是創(chuàng)造流動性，就是讓一些有夢想有能力，但沒背景的人，能夠讓他們成功。夢想的價值和創(chuàng)造能夠解決很多問題，推動這個社會往前走。
《晚點(diǎn)》：你會如何描述你的世界觀橫縱軸？坐標(biāo)軸的支點(diǎn)是什么？
劉芹：歷史和物理維度。我對歷史很感興趣，我認(rèn)為歷史一直在重復(fù)，從來沒有變，變的只是演繹的載體，所以我對不變的邏輯特別好奇。
歷史全是宏觀，而且有極長時間維度，只是我們的生命和眼界過于狹窄，才會把短時間看到的東西當(dāng)成歷史的大邏輯，認(rèn)為它不可知不可測。但如果你看得夠遠(yuǎn)，把歷史邏輯反應(yīng)在數(shù)學(xué)物理的科學(xué)理論上，其實(shí)它都是完美的曲線，按照既定步驟走，就一定能到下一步。
從粒子態(tài)、量子態(tài)去看，所有事物都是隨機(jī)且絕對不可控的，但你把所有的布朗運(yùn)動放在巨大的樣本量上，又表現(xiàn)出完美和規(guī)律性。
很多投資人會陷入不可知，把自己的投機(jī)當(dāng)成本事或者當(dāng)成運(yùn)氣。但事實(shí)上，VC 和創(chuàng)業(yè)者一樣，最迷人的地方是我們在做量子態(tài)，輸出一個宏觀的經(jīng)典態(tài)。
《晚點(diǎn)》：你所看到的不變的邏輯有什么？
劉芹：比如說電商的 “多快好省”。人性也是，人的貪婪、愛恨情仇、馬斯洛需求從來沒有變過，只不過原來愛恨情仇在電影里，今天在短視頻里。
《晚點(diǎn)》：哪位 CEO 的世界觀讓你覺得最不可思議？
劉芹：總體上都挺自洽的，在歷史大邏輯下，一切都挺合理。
《晚點(diǎn)》：你這種對時間的持續(xù)的渴望是從何而來？
劉芹：其實(shí)最成功的創(chuàng)業(yè)者是釋迦牟尼，他的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目存在了幾千年。我對所有能夠超越時間的東西感興趣，我也對能夠解釋這個世界的東西感興趣，我只是恰巧不小心掉到了商業(yè)和 VC 這個行業(yè)。
《晚點(diǎn)》：過去二十年中國互聯(lián)網(wǎng)，你覺得哪個瞬間最有意思，甚至想去問一問那個瞬間當(dāng)事人是怎么想的？
劉芹：我很好奇馬云當(dāng)年從 B2B 到 C2C 的關(guān)鍵轉(zhuǎn)換，那是一個艱難的決策。不過我后來想想也不奇怪，馬云不是一個工程師，也不是一個商人，他的視野因此更廣，馬云的第一性原理更加回歸人性。
《晚點(diǎn)》：是否想過和孫正義一樣，通過投資來建立自己的生態(tài)、連接萬億市值的公司，成為一個可以和超級大公司抗衡的力量？
劉芹：大家都是生態(tài)的一部分。能成為一個生態(tài)里的節(jié)點(diǎn)，甚至一個超級節(jié)點(diǎn)，這當(dāng)然希望。
《晚點(diǎn)》：以前沒想過？
劉芹：所以現(xiàn)在開始構(gòu)建。
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